第一上海：延续玖龙纸业买入评级 目标价11.3港元

第一上海发行研究报告称，维持玖龙糊业（02689）“买断”打分，原计划2022/23/24财务报告营业收入将近为54亿/63亿/73亿元折合，目标价11.3港元，相当于2022财务报告8倍PE。

第一上海主要观点如下：

原材料价格比暴涨造成了营业收入低迷

新公司2022财务报告第二季度收入上年持续增长11.6%至344.71亿元（折合，则有）；毛利率由同期的20.9%下降至13.6%。归母营业收入（不含银票逐日）上年下降34.6%至25.60亿元，符合此前盈警公告中的营业收入低迷不多于35%的预期，主要由于矿山、木浆、增殖浆以及废糊等原材料价格比浮现暴涨（尤其矿山），能够完全通过厂商涨价来平均分配至三角洲。吨糊单是（不含银票逐日）303元，上年下降33.6%；基本EPS（不含银票逐日）0.55元，上年减缓33.7%；

销售额保持平稳，纯利能力下降

新公司2022财务报告第二季度实现销售额844万吨，上年减缓1.6%。厂商ASP将近为4084元，上年上升将近13.4%，而吨效率将近为3528元，上年持续增长将近23.9%，因此中的心等毛利率上年下降7.3个国民生产总值至13.6%。从销售额分析，要强瓦楞芯糊销售额有15%的持续增长，牛卡糊和涂布灰底白板糊销售额分别有2.3%和5.8%的低迷；由于厂商价格比上半年低于效率上半年，新公司以外厂商吨单是均有不同程度的下降，其中的牛卡糊、要强瓦楞芯糊、涂布灰底白板糊以及多元文化糊的吨单是则有220元（同期440元）、330元（与同期持平）、590元（同期830元）和100元（同期220元）。

三角洲需求有望缓慢修復，吨单是将强化

2022财务报告第二季度原材料的阻碍以及需求的低迷遭遇新公司业绩的低迷，随着矿山价格比从正因如此低迷且将趋于平稳，新公司效率端的阻碍将有所减小；虽然目前厂商存量处于正因如此，但存量情况呈现一定低迷发展趋势，需求有所好转，市场以待情绪缓和。因此该行并不认为，随着经济低迷的形势强化，三角洲需求缓慢得到修復，效率阻碍有望导电至三角洲，吨单是将强化。

备受瞩目中的长期侧向紧密结合促使的数量优势。

虽然短期国内结构上经济下行阻碍较小，包装糊市场需求较弱，但该行依旧备受瞩目新公司中的长期侧向紧密结合促使的数量优势。由于进口外废已被严令禁止，国废供应量在短期内能够显著提升且纤维品质较佳，而海外建厂壁垒更高，新建项目难以在短期内落地，而新公司通过提前格局进行扩张，将来将增加之外312万吨木浆、60万吨增殖浆、110万吨木纤维、625万吨造糊和880百万平方米三角洲包装产能。该行并不认为新公司将继续依托原材料格局进一步扩大效率优势，并增进厂商竞争力，纯利粘性有望充分凸显。

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